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周三機構一致看好的十大金股

時間:2019年09月18日 06:00:09 中財網
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  華測導航:國華人壽擬整體上市,稀缺性與不確定性兼具
  類別:公司研究 機構:申萬宏源集團股份有限公司 研究員:馬鯤鵬,葛玉翔,王叢云 日期:2019-09-17
  從保險+化工+醫藥到聚焦壽險主業的戰略轉型,國華人壽擬計劃整體上市。2017年起,天茂集團主營業務為保險+化工+醫藥,2018年起公司開始剝離非壽險業務,陸續出售安盛天平車險、天茂化工和百科亨迪,2019年8月27日,天茂集團披露擬通過向控股子公司國華人壽的股東海南凱益、上海博永倫、寧波漢晟信發行股份、可轉換債券及支付現金,向湖北宏泰、武漢地產、江岸國資發行股份的方式,吸收合并國華人壽。如果本次重大資產重組順利完成,則國華人壽將實現整體上市,有望成為中國首家上市中小險企。

  國華人壽當前以銀保躉交年金業務為主。天茂集團持有國華人壽51%股權,截止2018年末,國華人壽總資產為1707.8億元,2018年實現原保費收入345.3億元,規模保費收入574.0億元,市占率分別為1.3%和1.6%,凈利潤為20.6億元。公司產品銷售以銀保渠道為主,占比接近95%,個險占比低,渠道管控能力仍有提升空間。保費期限結構中以躉交新單為主,2018年新單構成中躉交業務占比高達91.7%,仍處于躉交推動的粗放型發展階段。在產品方面,公司歷年保費收入排名前五產品主要以年金產品為主,且保費集中度高于上市同業。價值口徑角度看,2017/2018年公司內含價值增速分別14%和-4.3%,近年來有效業務價值增速較快,但有效業務價值/內含價值的比率顯著低于上市同業,2019年隨著公司95億元增資到位和投資收益邊際改善的綜合影響,我們預計內含價值將同比增長92.1%至341.5億元。資產端配置方面,公司投資結構總體來看較為激進。債券配置(11.8%)比例較低,而信托類占比(20.2%)顯著高于同業,股基配置占比波動較高穩定性較差。相對較低的資金成本是壽險公司未來持續經營的基石,我們認為國華人壽當前業務結構仍有較大的改善空間,我們測算的公司2018年負債端平均成本為6.08%,顯著高于上市同業,業務結構仍有改善空間。根據公司管理層規劃,國華人壽未來將加速優化,發掘內含價值,以提升企業實力。總體發展規劃是:穩增長,調結構,重點發展長期儲蓄型和長期保障型業務。2019年上半年,公司健康保險保費收入達3.96億元,同比增長50.38%,占比仍然極低,未來產品結構能否持續改善需要不斷跟蹤和觀察。

  投資建議:我們對天茂集團業績預測時暫不考慮本次重大資產重組對業績帶來的影響,預計天茂集團2019年至2021年歸母凈利潤分別為15.31、18.11和15.33億元,同比增速分別為15.3%、18.3%和-15.4%。采取分部估值法,給予國華人壽504.48億元估值(考慮成長性,給予70%PB+30%PEV估值法),安盛天平、化工和醫藥業務按照轉讓價格作為市場估值,公司合理估值為332.94億元,當前股價對應19-21年PE分別為11.0X、9.6X和10.2X,綜合考量本次非公開發行的不確定性,首次覆蓋給予中性評級。

  風險提示:從本次重大資產重組來看,主要風險包括:審批風險、交易暫停、終止或取消的風險、債務債權轉移風險和發行可轉債風險等;從擬整體上市子公司國華人壽來看,主要風險包括:轉型不達預期風險、投資收益風險。

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